导读：2017年稳中求进具有特别重要的意义，稳是防风险，债市去杠杆、房地产抑泡沫、万能险监管、汇率贬值资本流出、资金面偏紧等，宜暂避风头保存实力；进是农业供给侧改革、土地流转、去产能扩围、国企混改、一路一带等，宜借风起势把握机遇。当前经济处在复苏周期的下半场，通胀处在上涨的中途。由于经济L型触底和通胀预期升温，中央经济工作会议强调政策从稳增长转向促改革防风险。债券面临基本面、政策面和资金面的三重压力，债市不轻言抄底；股票基本面扎实，翻过险资监管、债市去杠杆情绪传染、1月份换汇度出来资本流出等三座大山后，前途光明，调整提供买入机会。
摘要：
国际经济：全球流动性收紧，美联储上调17年加息三次，墨西哥央行加息，美元美股新高美债大跌。美联储第二次加息落地，由于通胀预期加强、经济扩张和就业回升，17年加息次数从两次上调至三次，美元指数突破103创近14年来新高。墨西哥央行宣布加息50个基点至5.75%，超出市场预期的25个基点加息，特朗普上台后比索汇率跌至新低，引发通胀。布油涨至55美元/桶，美国能源公司连续第七周增加原油钻井数量，美国原油产量创7个月新高。本周道指涨近两万关口，发达经济体股指上涨，美国10年期国债收益率升至2.6%，全球债市普跌，面对强势美元和资本流出压力，新兴市场股指下跌，各国汇率对美元贬值。
国内经济：当前经济处在复苏周期的下半场，通胀由于粘性处在上涨的中途。11月经济继续呈宏观增长稳定、微观效益改善的新5%比旧8%好格局，工业生产增速回升至6.2%，固投持平，受销售下滑影响地产投资回落至5.7%，在PPI和企业利润改善带动下制造业投资大幅回升至8.4%。11月信贷和社融超预期，房贷占比仍高，调控影响尚未体现。预计2017年2季度前后经济二次探底，但幅度不深，中期L型。未来宏观经济和大类资产的主要矛盾是通胀预期升温，这也是11月以来我们不断强调的。继黑色有色大涨之后，能源农产品面临涨价压力。中央经济工作会议强调去产能扩围、农业供给侧改革，原油成品油价格上涨，人民币快速贬值增加输入性通胀压力。预计2017年1季度CPI突破2.5%，PPI在5%左右。
货币：央行锁短放长去杠杆，资金面紧张，长短利率大涨，中国流动性拐点出现。近期流动性紧张和债市下跌的直接原因是央行主动去杠杆，经济L型探底、通胀升温提供了基本面。央行近期锁短放长的操作相当于隐性加息，倒逼市场去杠杆，央行净投放2500亿元，长短期利率飙升，利差扩大，12月15日国债期货出现历史首次跌停。但是央行试图给市场一定压力但不会人为制造钱荒，如果去杠杆升级成踩踏债灾，央行可能会投放流动性缓释风险。周五央行开展MLF操作共3940亿，流动性短期缓解。美元兑人民币汇率中间价跌破6.95，创近8年半新低。2016年11月央行口径外汇占款环比下降3827亿元，至222603.28亿元，为连续第13个月下滑，创今年1月以来最大降幅。
政策：中央经济工作会议定调2017年政策从稳增长转向促改革防风险。2017年财政政策强调积极有效，货币政策强调中性稳健和调节好货币闸门，防风险放到更加重要的位置并下决心处置一批风险点，房地产抑泡沫并建立长效机制，“三去一降一补”深入推进，农业供给侧改革、振兴实体经济、国企混改、一路一带等是亮点。杨伟民解读时强调必须坚定不移地去杠杆。明年1.6升及以下排量乘用车减按7.5%税率征收购置税。保监会主席项俊波强调，要密切关注部分公司集中举牌、违规资金运用和虚假出资、一些公司盲目跨市场跨领域跨境投资并购、万能险粗放发展、资产负债不匹配、部分机构公司治理明显失效等问题，采取有力措施防范风险累积。
市场：债券不要轻言抄底，股票回调即是买入机会。我们在4月提出“春季攻势，20%！”，成为市场最早翻多的团队，虽然充满争议、几经波折，但回头来看4月是市场大底最佳买点。10月提出“房市债市调控利好股市，按下葫芦浮起瓢”，A股再次向上突破。11月提出“买股票防通胀”，受益于涨价和业绩改善的行业明显跑赢大盘。随着中央经济工作会议强调2017年政策从稳增长转向促改革防风险，2017有望迎来改革深化及红利释放带来的股市新行情。展望未来，我们可能正站在历史的转折点上，经济从快速下滑期步入L型探底期，物价摆脱长期通缩步入温和通胀，企业业绩从长期恶化步入温和改善，政策从稳增长转向促改革防风险，大类资产轮动从债市房市转向股市商品。股票市场基本面相对扎实、风险释放充分，近期受险资监管、债市去杠杆情绪传染等影响调整，回调即是买入机会，重点关注受益于通胀和改革的行业。由于“经济L型”软着陆、通胀预期升温、央行锁短放长去杠杆，长达2年多的债券牛市可能已经结束，利率的拐点可能已经出现，2017年经济二次探底可能会带来交易性机会。我们在2015年预测“一线房价翻一倍”，9月提示“这一轮房价上涨接近尾声”，预计这轮房市调整将持续到2017年底，留意房地产长效机制带来的新变化。
风险提示：汇率贬值引发资本大幅流出；流动性过紧；房地产调控矫枉过正；美联储高频加息；改革低于预期。
目录：
1、国际经济：全球流动性收紧，美联储上调17年加息三次，墨西哥央行加息，美元美股新高美债大跌
1.1 美联储加息落地，通胀预期推升明年加息次数
1.2 墨西哥央行加息幅度超预期 比索上涨
1.3 美国钻井数量连升七周，原油产量创7个月新高
1.4 美元美股新高美债大跌
2、国内经济：当前经济处在复苏周期的下半场，通胀由于粘性处在上涨的中途
2.1 工业生产平稳，地产投资回落
2.2 收入下降支出上升，中美财政共振可期
2.3 房产销量下滑幅度放缓，土地成交溢价持续回落
3、物价：12月菜价同比回落，猪价平稳
4、货币：央行锁短放长去杠杆，资金面紧张，长短利率大涨，中国流动性拐点出现
4.1 信贷社融超预期，短期资金面偏紧
4.2 资金面紧张，长短利率大涨，中国流动性拐点出现
5、政策：中央经济工作会议定调2017年政策从稳增长转向促改革防风险
5.1 中央经济工作会议的十大新变化与新机遇
5.2 明年1.6升及以下排量乘用车减按7.5%税率征收购置税
5.3 项俊波：要密切关注部分公司集中举牌、违规资金运用
6、市场：债券不要轻言抄底，股票回调即是买入机会
正文：
1、国际经济：全球流动性收紧，美联储上调17年加息三次，墨西哥央行加息，美元美股新高美债大跌
美联储第二次加息落地，由于通胀预期加强、经济扩张和就业回升，17年加息次数从两次上调至三次，美元指数突破103创近14年来新高。墨西哥央行宣布加息50个基点至5.75%，超出市场预期的25个基点加息，特朗普上台后比索汇率跌至新低，引发通胀。布油涨至55美元/桶，美国能源公司连续第七周增加原油钻井数量，美国原油产量创7个月新高。本周道指涨近两万关口，发达经济体股指上涨，美国10年期国债收益率升至2.6%，全球债市普跌，面对强势美元和资本流出压力，新兴市场股指下跌，各国汇率对美元贬值。
1.1 美联储加息落地，通胀预期推升明年加息次数
事件：北京时间12月15日凌晨，美联储公布12月利率决议，将联邦基金利率从0.25%~0.5%升至0.5%~0.75%，符合预期。这是美联储一年来首次加息。
点评：
核心观点：12月美联储加息25个基点，符合市场预期。市场受到的冲击也相对平缓。近期就业市场回升和经济增速上行是支持此次加息的重要原因。本次利率决议一致通过，但对明年的加息预期分歧较大。明年美联储预计加息三次，高于此前的两次，分歧来自于对特朗普新政府的财政政策的不同看法。耶伦对新政府的财政政策总体持谨慎态度，提醒特朗普“必须考虑债务与GDP比例”。特朗普的“基建+减税+反移民”经济刺激方案是近期美国通胀预期上行的重要原因，明年美国通胀水平以及美联储的加息节奏可能要受特朗普政策落地程度的影响。加息落地后人民币短期贬值压力缓解，但高估值修复仍将持续。
会议声明和发布会要点：经济增速上行，失业率重回下行区间以及通胀预期增强。与11月议息会议相比，主要有以下几点变化：1）经济活动所处的增速区间不同，12月美联储对经济增长的看法是“以温和(moderate）速度扩张”，而11月的说法是“从上半年的缓和(modest）步伐开始加速”。2)劳动力市场更加稳健增长，在12月的原文中，对失业率的描述从11月的“失业率在最近几个月中几乎没有变化”变更为“失业率已经下滑”。3)通胀预期加强，12月原文中，“通胀自今年初以来上升”，较11月去掉了“有所（somewhat）” ，表明美联储对通胀上行趋势的判断更加确定。
12月美联储加息落地，符合市场预期。这是美联储时继2015年12月加息后的再次加息，也是十年半以来美联储第二次加息。FOMC声明显示，本次利率决议是一致通过。这个结果符合市场此前的一致预期。根据美国联邦基金利率期货的数据显示，美联储12月加息概率为100%，市场分歧在于加息25个BP还是50个BP，其中加息25个BP概率为90%，加息50个基点的概率为10%。
明年的加息分歧主要来自于对特朗普政府财政政策的不同看法。点阵图分布进一步扩散，反映了美联储内部对明年加息预期的分歧。在耶伦的讲话中，她并未对新政府的财政政策置评，但她认为明年加息三次（此前是两次）是受到了部分委员调整预期的影响，而这部分预期变动来源于特朗普上台后的财政刺激。耶伦对新政府的财政刺激相对谨慎，她认为“现在判断财政政策会如何变化为时尚早”，重申了美联储没有预先决定好的政策方向，她同时提醒“必须考虑债务与GDP比例”。
特朗普经济学推升美国的通胀预期。美联储近期的政策目标仍是通胀及时达到2%。而2017年影响通胀的主力因素还是特朗普的“基建+减税+反移民”经济刺激方案：限制从中国和墨西哥进口的同时大搞财政刺激，另一方面通过反移民加快国内的薪资增速。另一个连锁反应是美国利率正常化而欧洲和日本的货币宽松会延长美元走强的时间，此举也会加快美国通胀上行的速度。尽管当前市场预期明年会加息三次，但美联储的加息点阵图很可能会因为特朗普政策的落实情况而有所调整。
1.2 墨西哥央行加息幅度超预期 比索上涨
12月16日凌晨，因特朗普上台后比索汇率跌至新低，引发通胀，墨西哥央行宣布加息50个基点至5.75%，超出市场预期的25个基点加息。比索短线迅速上涨，几乎抵消了美联储上日加息后带来的货币跌幅。
墨西哥央行宣布将隔夜利率从5.25%提升50个基点，至5.75%。这一加息幅度超乎市场预计的25个基点加息。墨西哥央行表示，加息是为了对抗通胀压力，预计全球经济将继续复苏。
墨西哥央行加息幅度超预期，比索短线大涨，美元兑比索一度跌至20.34一线，几乎抵消了美联储上日鹰派声明给墨西哥比索带来的下跌。
1.3 美国钻井数量连升七周，原油产量创7个月新高
得益于OPEC达成减产协议后油价接近17个月高位，布油涨至55美元/桶，美国能源公司本周连续第七周增加原油钻井数量，同时美国原油产量创7个月新高。
根据油服公司Baker Hughes的数据，截至12月16日当周，美国石油钻井数增加12口，至510口，创1月份以来新高。
随着油价的反弹，原油公司不断增加钻井数量。在过去的29周，有26周美国的钻井数量有所增加，共计增加194口钻井，创下两年前油价暴跌以来的最大升幅。
1.4 美元美股新高美债大跌
本周道指涨近两万关口，发达经济体股指上涨，美国10年期国债收益率升至2.6%，全球债市普跌。道琼斯指数上涨0.44%报于19843.41，刷新历史新高，接近两万关口；德国DAX指数本周上涨1.79%，法国CAC 40指数本周上涨1.45%，英国富时100指数本周上涨0.83%，日经225指数上涨2.13%；10年期美国国债收益率大幅上行13bp至2.6%，10年期欧元区公债收益率一度涨至0.468%，达到今年一月以来的最高水平。
面对强势美元和资本流出压力，新兴市场股指下跌。MSCI新兴市场股指本周下跌1.96%，上证综指本周下跌3.4%至3122.98，孟买SENSEX 30下跌0.96%至26489.56，圣保罗ibovespa指数下跌3.49%至58389.04。
各国汇率对美元贬值。美元指数上涨1.2%至102.79，人民币兑美元降0.73%至6.951，美元兑比索跌至20.39；欧元兑美元降1.12%至1.0442，美元兑日元涨2.23%至117.91，英镑兑美元贬值0.63%至1.249，澳元兑美元跌1.89%至0.73。COMEX黄金价格下跌2.16%至1136.8美元/盎司，COMEX白银价格下跌4.87%至16.14美元/盎司。
2、国内经济：当前经济处在复苏周期的下半场，通胀由于粘性处在上涨的中途
11月经济继续呈宏观增长稳定、微观效益改善的新5%比旧8%好格局，工业生产增速回升至6.2%，固投持平，受销售下滑影响地产投资回落至5.7%，在PPI和企业利润改善带动下制造业投资大幅回升至8.4%。11月信贷和社融超预期，房贷占比仍高，调控影响尚未体现。预计2017年2季度前后经济二次探底，但幅度不深，中期L型。未来宏观经济和大类资产的主要矛盾是通胀预期升温，这也是11月以来我们不断强调的。继黑色有色大涨之后，能源农产品面临涨价压力。中央经济工作会议强调去产能扩围、农业供给侧改革，原油成品油价格上涨，人民币快速贬值增加输入性通胀压力。预计2017年1季度CPI突破2.5%，PPI在5%左右。
2.1 工业生产平稳，地产投资回落
事件：中国11月规模以上工业增加值同比6.2%，预期6.1%，前值6.1%。中国11月城镇固定资产投资(今年迄今)同比8.3%，预期8.3%，前值8.3%。中国11月社会消费品零售总额同比10.8%，预期10.2%，前值10%。
点评：
核心观点：工业增速小幅上升，固定资产投资持平前期，消费受双11拉动短时回升。驱动因素主要来自PPI回升带动制造业企业补库和企业利润改善，但同时受到前期销售回落传导至地产投资以及基建增速回落等因素的抑制。房地产投资增速11月增速5.7%，较10月大幅下挫了7.7个百分点，但挖掘机和重卡销量持续高增预示着后期调整幅度有限。经济触底和企业效益改善为2017年政策重点转向深化改革和防范风险提供了基础。展望2017年，经济从快速下滑期步入L型探底期，物价摆脱长期通缩步入温和通胀，企业业绩从长期恶化步入温和改善，政策从稳增长转向改革深化和防范风险，大类资产轮动从债市房市转向股市和商品。
受高端设备制造业高增影响，工业增加值同比小幅上升。11月工业增加值同比6.2%，较10月份加快0.1个百分点。分门类看，采矿业下降2.9%，较上月回落了0.7个百分点；制造业同比6.7%，持平10月增速；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长9.9%，比10月提高2个百分点。分行业看，30个行业增加值保持同比增长，其中以通用设备、专用设备以及汽车制造业为主的高端设备制造业增速分别提升0.4、2.4和1.6个百分点；而黑色和有色金属冶炼行业以及化工行业增加值增速下滑明显，或受近期环保督察力度加大的影响。分地区看，东北地区工业降幅缩窄，本月同比降3.0%，较上月提升了1.5个百分点；中东地区工业受到环保压力影响，分别回落0.5和0.3个百分点，西部增长7.3%，基本持平上月。
地产投资和基建投资回落抵消制造业投资回暖，固定资产投资增势持平前期。10月全国固定资产投资累计增速为8.3%，增速与1-10月份持平。11月季调后的投资环比增速为0.54%，低于10月的0.6%。其中，1-11月房地产开发投资同比增长6.5%，比1-10月回落0.1个百分点；制造业投资累计增长3.6%，较1-10月份增速上升0.5个点；基建投资累计同比增17.2%，比前10月份下降0.4个百分点，当月同比13.7%，尽管增速仍处高位，但已明显低于前期15-16%的增速。新开工项目计划总投资持续回落，1-11月同比21.8%，增速比1-10月份回落0.8个百分点，连续9个月同比下滑。
地产销售回落开始传导至地产投资，但回调幅度有限。11月地产投资当月增速5.7%，较10月大幅下挫了7.7个百分点。施工面积11月累计同比增长2.9%，增速比1-10月份回落0.4个百分点；房屋新开工面积11月累计同比7.6%，增速回落0.5个百分点；表明前期地产销售的连续下降、信贷社融的高位回落开始传导到投资端，然而近期以挖掘机和重卡为代表的工程机械销量持续高增预示着后期的基建和地产的投资不会过度回落。
受制造业回暖和东北地区的拉动，民间投资增速持续回升。1-11月民间投资同比3.1%，比1-10月加快0.2个百分点，连续第4个月回升。由于当前制造业投资中仍以民间资本为主，11月制造业投资增速大幅提高了5.6个点，因此制造业回暖同步带动了民间投资的持续回升。另一方面，东北地区民间投资11月累计增速-26%，较1-10月回升0.8个百分点。由于东北地区是前期拖累民间投资失速的主力，近期东北复苏也拉动了民间投资的触底回升。值得注意的是，投资于第三产业的民间资本增速近期持续上行，但在10月同比触及9.43%的高点后11月增速回落至1.2%。
受双11影响消费名义和实际增速均反弹，持续性存疑。11月消费名义增速10.8%，比10月上升0.8个点；实际增速9.2%，高于9月的8.8%。其中，餐饮收入和商品零售增速分别提升0.1和0.8个百分点；限额消费中汽车消费同比13.1%，上升4.4个点；家用电器和音像器材消费也提升了7.1个点，而另两类地产相关消费——家具和建筑装潢则分别下滑了2.2和1.3个点。其他一些在双11期间热销商品如化妆品、通讯器材等消费的增速均创近期高点。由于购置税政策到期以及地产小周期结束，汽车和地产相关消费料将难以维持目前增速，未来面临消费回落的风险。
2.2 收入下降支出上升，中美财政共振可期
事件：11月份，全国一般公共预算收入11491亿元，同比增长3.1%，前值5.9%；全国一般公共预算支出18064亿元，同比增长12.2%，前值-12.5%。
点评：
核心观点：财政收入下降，支出扩张。11月税收收入增速明显下滑，国内增值税、土地及房地产相关税收下降，进口环节税收和非税收入上升。财政支出大幅增加，其中科技、社保、城乡社区等支出增长较为明显。财政收入预算进度高于去年，支出预算进度为十余年高值。随着房地产调控投资回落，未来经济稳中求进主要靠基建。由于减税、基建是美国特朗普新政的核心内容，中美财政共振可期。
财政收入明显下降，非税收入支撑。11月财政收入同比增长3.1%，较10月回落2.8个点；其中，中央同口径增长4%，较10月回落0.2个点；地方同口径增长2.3%，较10月大挫5.5个点。税收收入同比下降2.5%，剔除不可比退税因素后增长3.3%，明显低于10月的7.2%。分项看，国内增值税同比增长46.4%，明显低于10月的75.6%；企业所得税同比下降17%，剔除今年退税不可比因素后下降2.5%，较10月的9.4%大幅下滑；土地和房地产相关税收同比增长4.9%，较10月大挫12.2个点；进口环节税收达今年以来最高增幅，同比增长20.9%，较10月大幅提升16.1个点，主要受部分大宗商品进口价格回升影响。此外，非税收入同比增长24%，较10月大幅提升24.5个点，主要源于相关金融机构等专项上缴利润较多。
财政支出大幅上升，科技社保支出明显增加。11月全国财政支出同比增长12.2%，较10月大幅提升24.7个点；其中，中央增长12.4%，较10月上升6.8个点；地方增长12.1%，大幅上升27.6个点。并且，去年同月支出基数较高，中央支出增长30.6%，地方支出增长25.3%。分项看，多数项目支出增速均有所提升。1-11月，科学技术支出累计同比增长15.3%，较10月上升6.7个点；社会保障和就业支出增长16.0%，上升3.2个点；城乡社区支出增长29.6%，上升2.2个点。
土地出让收入继续改善。1-11月，政府性基金收入同比增长15.4%，较10月上升3.1个点；其中土地使用权出让收入同比增长19.1%，较10月上升3.9个点。11月100大中城市土地成交面积同比下降9.5%，土地成交溢价开始企稳，溢价率较10月仅下滑4个百分点。1-11月，全国房地产开发投资同比名义增长6.5%，较1-10月回落0.1个点；其中住宅投资增长6.0%，较1-10月上升0.1个点。12月政治局会议提出加快研究建立符合国情、适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制。
财政收入预算进度高于去年，支出预算进度为十余年高值。1-11月，全国一般公共预算收入为年初预算的94.3%，高于去年同期值90.7%（近十年最小值）；全国一般公共预算支出为年初预算的91.8%，为十余年的最高值。
2.3 房产销量下滑幅度放缓，土地成交溢价持续回落
下游：房产销量下滑幅度放缓，土地成交溢价持续回落。本周30大中城市地产销量面积环比下降4.9%，其中一线城市环比上升0.8%，二三线城市环比分别下降8.7%和1.8%。相较于上周，一三线城市环比分别增加了18.3和6.8个百分点，二线城市减少20.3个百分点。截至12月15日，30城地产销售面积同比下降15.8%，较上周下降了1.9个百分点，其中一二三线同比分别为-19.6%、-20.4%和-3.9%。与上周增速相比，一线和三线销售增速下降了7.6和3.1个百分点，而二线城市微升了0.2个百分点，与上周基本持平。从12月上半月的销售情况来看，地产销售下滑幅度较11月全线缩窄。
本周土地成交环比上升，二三线城市土地成交较上周大幅上升，其中二线城市成交回暖与政府土地供应加速有关。12月第2周100大中城市土地成交面积环比上升54.9%，其中一线城市环比-41.9%，与上周的-41.4%基本持平，二三线城市环比分别上升59.2%和66.3%，回升明显。截至12月16日，全国土地成交面积同比下降20.3%，其中一三线城市分别下滑56.3、33.9个百分点，二线城市上升4.0个百分点。与上周相比，一线城市土地成交面积下降16.6个百分点，二三线城市上升42.7和34.8个百分点。
一二线城市土地溢价率进一步回落。本周100大中城市土地溢价率为8.8%，较上周下降47.1个点，其中一二线城市溢价率分别为2.3%和5.0%，较上周环比下降42.5、66.6个点。
全国乘联会12月8日发布最新11月乘用车销售数据，11月份我国共销售乘用车242万辆,同比增长19.8%，1-11月累计销售乘用车2109万辆,同比增长15.7%，产销量略超预期。2017年将延续购置税减免的政策，但优惠幅度由原来的5%调整为7.5%。由于优惠幅度缩减以及2016年的高基数，明年的乘用车销售增速预计回落至10%以下。
本周票房市场陷入低迷，电影票房收入环比下降15.6%，电影观影人次下降13.9%，电影放映场次环比1.75%，与上周相比分别下降42.1、47.1和0.75个百分点。电影票房收入和电影观影人次同比分别为-13.8%和-7.3%，表现弱于上周，电影放映场次同比31.4%，较上周增加2.2个点。
中游：发电耗煤量回升，钢铁价格上涨。本周6大发电集团日均耗煤量环比上升8.0%，截至12月16日，本月6大发电日均耗煤63.09万吨，高于11月均值59.04万吨。12月日均发电耗煤同比上升7.7%，较上周上升3.3个点，但仍低于11月的8.7%。近期我国环保政策趋严和供给侧结构性改革深化，工业生产受到影响，恢复缓慢。尽管今年是拉尼娜年，冬天却暖于去年，12月平均最高温度（10.9°）较去年同期（9.0°）高了1.9摄氏度，居民用电需求小于去年，带动发电耗煤回缩。
本周盈利钢厂比例为70.55%，较上周上涨16.0点，高炉开工率为75.14%，较上周下降了0.41个点，连续第八周下滑。钢厂盈利比例走高但开工率未见显著提升，可能是因为中小钢铁企业由于产能削减短时间内难以恢复生产能力。本周螺纹钢本周价格环比上升6.61%，较上周上升3.8个百分点。螺纹钢价格同比76.90%，较上周上升5.5个百分点。本周环保限产持续，江苏等地区整治中频炉生产线及查处违规钢铁产能行动，成品出货受阻，钢市对于供给端收缩的预期再次得到验证，钢价受此影响走高。
近期制造业支撑投资增速走稳，基建地产回落，水泥价格稳中有升。本周全国水泥价格指数环比上升0.2%，连续三周基本持平。本月截至12月16日水泥价格同比28.5%，较上周相比增加0.15个点，变化不大。
上游：美元指数大涨，12月原油价格同比大涨。本周CRB工业原材料指数环比0.2%，12月同比23.2%，较上周上升0.7个百分点，高于11月同比19.8%。南华工业品指数环比-0.5%，12月同比77.1%，较上周上升1.5个百分点，高于11月同比64.8%；南华农产品指数环比0.9%，12月同比25.1%，较上周下降0.1个百分点，高于11月同比22.3%。
美国加息靴子落地。北京时间12月15日凌晨，美联储公布12月利率决议，加息0.25%，将联邦基金利率从0.25-0.50%升至0.50-0.75%，这是美联储一年来首次加息。美元指数突破103关口，创近14年来新高。美元指数本周环比上升1.6%，12月同比2.8%，较上周上升0.5个百分点，高于11月同比0.7%。本周布伦特原油价格环比-0.6%，12月同比39.7%，较上周上升0.8个百分点，高于11月同比2.5%。
有色金属价格增速放缓。LME铜价格周环比为-2.6%，12月同比25.2%，较上周下降0.7个百分点，高于11月同比13.2%。LME铝价格周环比为-0.4%，12月同比16.1%，较上周上升0.7个百分点，低于11月同比18.4%。LME锌价格周环比为1.9%，12月同比79.5%，较上周下降0.1个百分点，高于11月同比62.4%。
本周波罗的海干散货指数(BDI)环比下降11.4%，12月同比114.3%，较上周下降12.3个百分点，高于11月同比84.1%。
3、物价：12月菜价同比回落，猪价平稳
气温转冷，蔬菜价格周环比上涨。本周农业部蔬菜批发价格指数和前海蔬菜批发价格指数环比分别上涨0.7%和0.1%，山东地区的蔬菜批发价格指数环比下跌0.6%。农业部蔬菜平均批发价、前海蔬菜批发价格指数和山东地区的蔬菜批发价格指数12月同比分别为4.5%、7.2%和2.9%，分别较上周上升0.4、下降0.3和上升1.1个百分点，低于11月的22.0%、25.1%和25.5%。
冬季来临，猪肉消费回暖，猪价略有回升。本周农业部猪肉批发价格指数和36个城市猪肉平均零售价环比分别上涨0.1%和下跌0.1%。农业部猪肉平均批发价12月同比上涨3.1%，较上周上升0.5个百分点，高于11月的2.2%；36个城市猪肉平均零售价12月同比上涨6.1%，较上周上升0.1个百分点，低于11月的6.3%。牛肉和羊肉均价12月同比分别为-0.6%和-2.9%，分别低于和高于11月的-0.2%和-5.1%，走势较为平稳。水产品价格同比增速上升，草鱼和鲢鱼均价12月同比分别为3.3%和2.6%，分别高于和持平11月的3.2%和2.6%。
4、货币：央行锁短放长去杠杆，资金面紧张，长短利率大涨，中国流动性拐点出现
近期流动性紧张和债市下跌的直接原因是央行主动去杠杆，经济L型探底、通胀升温提供了基本面。央行近期锁短放长的操作相当于隐性加息，倒逼市场去杠杆，央行净投放2500亿元，长短期利率飙升，利差扩大，12月15日国债期货出现历史首次跌停。但是央行试图给市场一定压力但不会人为制造钱荒，如果去杠杆升级成踩踏债灾，央行可能会投放流动性缓释风险。周五央行开展MLF操作共3940亿，流动性短期缓解。美元兑人民币汇率中间价跌破6.95，创近8年半新低。2016年11月央行口径外汇占款环比下降3827亿元，至222603.28亿元，为连续第13个月下滑，创今年1月以来最大降幅。
4.1 信贷社融超预期，短期资金面偏紧
事件：中国11月新增贷款7946亿元，预期7200亿元，前值 6513 亿元，其中，住户部门贷款新增 6796 亿元人民币； 11 月社会融资规模增量 17400亿元，预期11000亿元，前值8963亿； M2 同比增长 11.4%，预期11.5%，前值 11.6%； M1 同比增长 22.7%，预期22.5%，前值 23.9%。
点评：
核心观点：11月贷款和社融大幅上涨，远超前值和预期。房贷占比仍高，房地产调控政策对地产信贷规模影响还未体现。社融大超预期，主因是市场收紧，部分融资需求转向非标，表外融资远超预期。M1、M2剪刀差继续收窄，受人民币贬值对外汇占款及MPA考核影响，M2增速4个月以来首次放缓。大宗商品回暖，预计未来企业融资需求可部分对冲房地产项目融资需求的下滑。CPI、PPI等超预期，通胀抬头，贬值压力仍存，我们维持货币政策短期中性判断。考虑到房贷投资已回落，贷款发放的滞后性，月末年末考核在即，人民币贬值压力仍大，资金流出，央行去杠杆，资金面紧张，预计12月金融信贷数据增速放缓。
新增贷款超预期，房贷依然为其主力，地产调控政策时滞影响尚未显现。11月人民币贷款增加7946亿元，同比多增857亿元，环比上升22%。贷款结构中，新增短期贷款和票据融资由98亿元升至1104亿元，受信贷额度和线上票据交易平台的影响，票据融资减少1009亿元；非金融性公司短期增加428亿元，中长期新增2018亿元；居民新增贷款6976亿元，短期新增1104亿元，长期新增5692亿元。居民中长期贷款占当月住户部门贷款增量的比重从上月的75%进一步攀升至84%，大幅高于9月的47%。住户部门中长期贷款依然保持较高水平，房地产调控政策对地产信贷影响还未体现。尽管“十一”开始部分热点城市出台限购限贷政策，但是住户部门中长期贷款依然保持较高水平，房地产调控政策对地产信贷影响还未体现。考虑到贷款发放的滞后性，11月房地产销售大幅回落，投资增速4个月来首次环比回落，预计未来贷款增速放缓。
社融规模增量超预期增长，表外融资是主因。11月份当月社会融资规模增量为17400亿元，前值8963亿元，环比增长94%；比去年同期多7111亿元，同比增长69%（前值12.7%）。其中，表内新增人民币贷款8463亿元，同比多增1374亿元；新增外币贷款受美元加息影响继续下降310亿美元。11月债券大跌，融资需求或转到非标产品，外加月末年末影响，表外融资大幅增长。表外新增委托贷款今年仅次于1月的2175亿元，现值1994亿元（前值725亿元），信托贷款创今年新高1625亿元（前值530亿元）；不同于表内票据表现，未贴现票据创今年新高新增1173亿元（前值-1803亿元），合计增加164亿元；大宗商品价格回暖，对冲房贷政策、市场收紧影响，企业债小幅回升至2856亿元（前值2439亿元）；非金融企业境内股票融资861亿元（前值1125亿元）。12月银行考核，监管趋严，房贷影响凸显，预计12月社融增速放缓。
M1增速环比大幅下滑，M2增速4个月以来首次放缓，M1、M2剪刀差继续收窄。11月资金面紧张，M1增速比前期下滑1.2个百分比，比去年同期高7个百分点，但仍处高位，M1未来走势是剪刀差走向的重要影响因素；11月M2受人民币贬值对外汇占款的冲击、MPA考核在即、基数效应影响，增速下滑0.2个百分比，比去年同期下滑2.3个百分点。由于美元加息在即，人民贬值压力较大，月末MPA考核，下月M2或仍回落。其中，大额消费意愿回落，居民存款由10月的减少4680亿元转变为增加3271亿元；非金融企业存款增加8357亿元，前值2083亿元；受MPA监管影响，非银行业金融机构存款由10月的增加5231亿元转变为减少3304亿元；季节性缴税结束，财政性存款由10月的增加6821亿元转变为减少2876亿元。M1、M2剪刀差连续四个月小幅收窄，说明随着PMI等经济数据回暖、通胀抬头、市场出清，企业利润得到改善，经济脱虚向实。
通胀预期强化，政策抑泡沫防风险，货币政策难松。房地产销售大幅回落，投资增速4个月来首次环比回落；外储大幅下降，汇率贬值压力仍存；CPI持续回升，PPI跳涨。经济在2016Q4-2017Q1步入轻型滞涨，我们维持经济L型、通胀升温、货币中性、A股震荡修复、债市调整、房地产小周期结束、人民币继续修正高估判断。重点关注通胀预期和房地产下滑幅度对大类资产的影响。
4.2 资金面紧张，长短利率大涨，中国流动性拐点出现
本周央行货币净投放2500亿元，资金面紧张，债市大跌，市场利率飙升。截至12月16日，1天期银行间回购加权利率为2.4847%，较上周上升了24.02个BP；7天期银行间回购加权利率为3.3606%，较上周上升了79.26个BP。1年期国债收益率为2.9874%，较上周上升47.78个BP；10年期国债收益率为3.2803%，较上周上升19.50个BP。
珠三角票据直贴利率（月息）和长三角票据直贴利率（月息）均较上周上升1.0个BP，票据转贴利率（月息）亦上升0.5个BP。本周不同期限的信用利差有所扩大，1年期AAA企业债的信用利差扩大了6.95个BP，10年期AAA企业债的信用利差扩大了20.25个BP。
美国加息，美元指数创新高，美元兑人民币汇率中间价跌破6.95，创近8年半新低。12月第2周美元兑人民币中间价贬值0.78%，美元兑人民币即期汇率贬值0.79%，离岸人民币贬值0.10%。
5、政策：中央经济工作会议定调2017年政策从稳增长转向促改革防风险
5.1 中央经济工作会议的十大新变化与新机遇
事件：中央经济工作会议12月14日至16日在北京举行。习近平在会上发表重要讲话，分析当前国内国际经济形势，总结2016年经济工作，阐明经济工作指导思想，部署2017年经济工作。李克强在讲话中阐述了明年宏观经济政策取向，对明年经济工作作出具体部署，并作总结讲话。
点评：
中央对经济企稳信心增强，2016年取得三大进展。会议认为2016年取得了三大进展：一是经济形势缓中趋稳、稳中向好，经济运行保持在合理区间，质量和效益提高。2016年经济L型探底软着陆，效果超出年初预期，GDP增速6.7%，1-10月规上工业企业利润同比增长8.6%，比去年同期大幅回升10.6个百分点，PPI从1月的-5.3%大幅回升至11月的3.3%；二是主要领域“四梁八柱”性改革基本出台，国企、财税、金融、社保等一系列重大改革方案基本出台，改革从方案准备期步入深化攻坚期，随着十九大召开，政治经济学条件逐步具备；三是确立了适应经济发展新常态的经济政策框架，形成以新发展理念为指导、以供给侧结构性改革为主线的政策体系，2015年12月中央经济工作会议提出的供给侧结构性改革五大任务“产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”，均是2016年经济工作重点并带来重大投资机会。
中央认为当前存在的主要问题是结构性问题，出路是供给侧结构性改革。会议认为，我国经济运行仍存在不少突出矛盾和问题，产能过剩和需求结构升级矛盾突出，经济增长内生动力不足，金融风险有所积聚，部分地区困难增多等。我国经济运行面临的突出矛盾和问题，虽然有周期性、总量性因素，但根源是重大结构性失衡，导致经济循环不畅，必须从供给侧、结构性改革上想办法，努力实现供求关系新的动态均衡。
稳增长在2017年经济工作中地位有所下降，财政扩张力度或不及2016年。2016年经济增速和企业效益超预期，为2017年经济工作重点从稳增长转向促改革和防风险提供了宏观背景。2015年中央经济工作会议提出“要在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革”，2016年变为“坚持以推进供给侧结构性改革为主线，适度扩大总需求”，调整了改革和扩大需求的顺序，也调整了重要性地位。2015年强调“积极的财政政策要加大力度，适当增加必要的财政支出和政府投资”，2016年则变为“财政政策要更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要”，表明2017年财政扩张力度或不及2016年。
货币政策告别宽松时代，转向中性稳健，中国流动性拐点出现。2015年中央经济工作会议强调“稳健的货币政策要灵活适度，为结构性改革营造适宜的货币金融环境，降低融资成本，保持流动性合理充裕和社会融资总量适度增长”，2016年则变为“货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，努力畅通货币政策传导渠道和机制，维护流动性基本稳定”，表明2017年货币信贷政策不如2016年宽松。未来货币宽松的制约因素开始增多，房地产调控、通胀预期升温、人民币贬值和资本流出压力、2017年美联储加息次数上调至三次等。
防风险放在更加重要的位置，从加杠杆步入去杠杆周期。会议强调，“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险”。未来房地产调控将始终处于高压姿态，对于环比价格上涨的热点城市将不断加码限购限贷政策，否则地方政府将被问责；2014-2015年人民币被动成为世界第二大强势货币，积累了高估压力，未来汇率将继续修正高估，回归均衡合理水平；由于特朗普“基建+减税+反移民”等政策推动再通胀、美联储加息次数上调、美元走强、美国10年期国债收益率升至2.6%、中美利差收窄等，人民币贬值预期下增加资本流出压力，未来资本账户管制将不断加强，发改委等四部门关注异常FDI；面对过去非银机构通过加杠杆、加久期、降信用的方式套利，央行通过“锁短放长”投放流动性，以实现拉长久期、抬升成本来实现债市去杠杆；前期新兴保险通过万能险举牌甚至并购上市公司，监管层开始出台“保险姓保、保监姓监”的新规。
“三去一降一补”深入推进，企业效益继续改善，重大投资机会凸显。会议强调，“去产能方面，要继续推动钢铁、煤炭行业化解过剩产能，严格执行环保、能耗、质量、安全等相关法律法规和标准，创造条件推动企业兼并重组，要防止已经化解的过剩产能死灰复燃，同时用市场、法治的办法做好其他产能严重过剩行业去产能工作。”表明市场化和行政去产能将继续深入推进，并有望从钢铁煤炭向化工、有色、稀土等其他产能过剩行业领域扩展，供给约束仍将是主导未来大宗商品价格的主要逻辑。去杠杆方面，“要在控制总杠杆率的前提下，把降低企业杠杆率作为重中之重。要支持企业市场化、法治化债转股，加大股权融资力度，加强企业自身债务杠杆约束等，降低企业杠杆率。”
深入推进农业供给侧结构性改革，农产品价格上涨，土地流转。会议强调，“要加大农村环境突出问题综合治理力度，加大退耕还林还湖还草力度。要积极稳妥改革粮食等重要农产品价格形成机制和收储制度。抓好玉米收储制度改革，做好政策性粮食库存消化工作。统筹推进农村土地征收、集体经营性建设用地入市、宅基地制度改革试点”。表明2017年农产品种植结构、收储制度、土地轮休、土地制度等改革有望推进，成本上涨和供给侧去库存将推动农产品价格上涨，土地流转和规模化经营将提升农业生产效率。
着力振兴实体经济，避免房地产金融过度繁荣。会议强调，要坚持以提高质量和核心竞争力为中心，发扬“工匠精神”，培育更多“百年老店”，实施创新驱动发展战略，既要推动战略性新兴产业蓬勃发展，也要注重用新技术新业态全面改造提升传统产业。2010-2013年影子银行过度发展，2014-2016年在货币超发下房地产金融过度繁荣，与之相对应的是实体经济产业空心化风险加剧。面对特朗普减税、吸引制造业等政策，以及印度在莫迪改革带领下的起飞，2017年将通过减税、放松管制等政策鼓励资金回归实体经济。
从刺激房地产到建立长效机制，限制投机性需求，增加土地供给，发展大都市圈。会议强调，“要坚持‘房子是用来住的、不是用来炒的’的定位，综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制，严格限制信贷流向投资投机性购房”。表明中央明确了房地产的居住属性和消费属性，否定了投资投机属性。会议强调，“要落实人地挂钩政策，根据人口流动情况分配建设用地指标。要落实地方政府主体责任，房价上涨压力大的城市要合理增加土地供应，提高住宅用地比例，盘活城市闲置和低效用地。特大城市要加快疏解部分城市功能，带动周边中小城市发展”。表明中央决心解决人地分离、人口城镇化与土地城镇化不匹配的问题，大都市圈战略日渐清晰，小城镇化战略或退出历史舞台。随着大都市圈和区域核心城市土地供应增加，未来房地产投资回调幅度可能不深。2014-2016年房地产去库存比较充分，2017-2018年面临补库需求。
国企改革强调混改是突破口，金融监管体制改革有望突破，产权保护将稳定企业家信心，股票市场将更强调服务实体经济而不是改革创新，“一带一路”迎来历史性机遇。国企改革方面，2015年中央经济工作会议的论述为“要大力推进国有企业改革，加快改组组建国有资本投资、运营公司，加快推进垄断行业改革”，2016年则变为“混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。”表明中央把混改提到十分重要的位置，类似联通的混改方案有望在其他行业领域取得重大突破。金融监管方面，会议强调，要深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革，预计随着中央金融工作会议的召开，金融监管框架可能将作出调整，从机构监管向功能监管行为监管转变。股票市场方面，2015年中央经济工作会议的论述为“尽快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到充分保护的股票市场”，2016年则简化为“深化多层次资本市场体系改”，表明未来股票市场的主要任务不是改革创新而是服务实体经济，比如IPO提速、助力国企混改、传统行业兼并重组、债转股等。会议强调，推进“一带一路”建设，随着美国推出TPP，中国地缘政治经济环境改善，为“一带一路”和双边自贸区谈判迎来历史性机遇。
5.2 明年1.6升及以下排量乘用车减按7.5%税率征收购置税
财联社15日讯，财政部网站今日发布通知，自2017年1月1日起至12月31日止，对购置1.6升及以下排量的乘用车减按7.5%的税率征收车辆购置税。自2018年1月1日起，恢复按10%的法定税率征收车辆购置税。
5.3 项俊波：要密切关注部分公司集中举牌、违规资金运用
12月16日，保监会主席项俊波在保监会召开的党委扩大会议上表示，刚刚结束的中央经济工作会议，是党的十八届六中全会之后中央召开的又一次重要会议。要围绕中央确定的重点经济工作，谋划明年的保险工作，积极发展企业年金、职业年金、商业养老保险。要密切关注部分公司集中举牌、违规资金运用和虚假出资等问题，采取有力措施防范风险累积。
项俊波强调，要密切关注部分公司集中举牌、违规资金运用和虚假出资、一些公司盲目跨市场跨领域跨境投资并购、万能险粗放发展、资产负债不匹配、部分机构公司治理明显失效等问题，采取有力措施防范风险累积。要进一步完善以偿二代为核心的风险防范制度，强化资本约束，筑牢防范风险的防线。加强公司治理监管，对股权和股东出资强化穿透式监管，建立产融隔离机制，防止风险交叉传递。
6、市场：债券不要轻言抄底，股票回调即是买入机会
我们在4月提出“春季攻势，20%！”，成为市场最早翻多的团队，虽然充满争议、几经波折，但回头来看4月是市场大底最佳买点。10月提出“房市债市调控利好股市，按下葫芦浮起瓢”，A股再次向上突破。11月提出“买股票防通胀”，受益于涨价和业绩改善的行业明显跑赢大盘。
随着中央经济工作会议强调2017年政策从稳增长转向促改革防风险，2017有望迎来改革深化及红利释放带来的股市新行情。展望未来，我们可能正站在历史的转折点上，经济从快速下滑期步入L型探底期，物价摆脱长期通缩步入温和通胀，企业业绩从长期恶化步入温和改善，政策从稳增长转向促改革防风险，大类资产轮动从债市房市转向股市商品。股票市场基本面相对扎实、风险释放充分，近期受险资监管、债市去杠杆情绪传染等影响调整，回调即是买入机会，重点关注受益于通胀和改革的行业。
由于“经济L型”软着陆、通胀预期升温、央行锁短放长去杠杆，长达2年多的债券牛市可能已经结束，利率的拐点可能已经出现，2017年经济二次探底可能会带来交易性机会。我们在2015年预测“一线房价翻一倍”，9月提示“这一轮房价上涨接近尾声”，预计这轮房市调整将持续到2017年底，留意房地产长效机制带来的新变化。
风险提示：汇率贬值引发资本大幅流出；流动性过紧；房地产调控矫枉过正；美联储高频加息；改革低于预期。