始于9月15日的A股自救行情，或为“没事走几步”的机构季末粉饰报表现象，死多头则开始高吼“牛市到了”。真相或是哪怕牛市到了，也与多数绩差股无关。可预见的是，A股入摩扩军和入富提速以及沪伦通开通在即，将加速A股国际化，哪怕真有A股政策底出现，也仅仅是蓝筹估值见底。

 

　　上证50缘何成反弹领头羊？

 

 

　　9月18日，两桩大事或有关联，一是证监会副主席方星海表示，“目前的中国股市状况不同于2015年，我们非常放心。”一是沪综指当日在探底2644点后迅速反弹，最高涨至2827点。

 

　　“非常放心”四字，隐含的政策信号或是：“只要A股不再频现千股跌停的流动性枯竭式股灾和大量散户被强制平仓的现象，监管重心不会转向以全面救市为主。”监管层放话，机构拎得清，一小波市场自主救市的行情启动，恰好赶上季末粉饰报表的时间点。在本轮反弹行情中，上证50的最大涨幅为10%，胜于同期沪综指(+6.9%)、深综指(+5.86%)和创业板综指(+5.5%)的表现。

 

　　上证50缘何领涨？一是估值相对较低。指数平均动态市盈率10.25倍、市净率1.22倍和股息率3.12%。目前，熊市抵抗式下跌形态仍未扭转，主力资金做反弹行情有着跌时重质的逻辑。

 

　　二是海外资金话语权变大，蓝筹或溢价。25日，全球第一大指数公司明晟公司考虑将中国大盘A股纳入因子增至20%。27日，全球第二大指数公司富时罗素宣布，明年6月起“A股入富”，第一阶段比重为5.5%，这或为A股带来千亿元的增量资金。

 

　　更为关键的是，沪伦通最快在12月初开通，CDR将在A股发行上市。如果外资高估值在A股首发圈钱和大小非套现，这个责任谁担得起？会不会导致监管层放大新股扩容？正因如此，拉升低估值的上证50，入场机构才可能不被未来的CDR行情耨羊毛。

 

　　监管者有底气皆因蓝筹

 

　　沪综指9月守住2016年年初低位2638点的熔断底，并非政策底效应。常规的救市政策并未出台，IPO暂停才是监管工作全面转向救市的标志之一。同时，涵盖非ST、*ST类所有A股的国证A(399317)早在8月6日就已击穿熔断底。

 

　　监管层对当前股市非常放心，或因以下底气支撑：一、全面严监管已实施一年多，市场投机氛围大减，因监管错位和错配导致的监管风险大降；二是绩差股估值泡沫缩窄甚至破灭，符合A股国际化的大方向，也是契合金融防风险的大局；三是股市去杠杆进程已由清除场外配资，演变到大股东股权质押风险集中释放，这是全国企业信用评估体系重构的结果，也是倒逼企业进入财务硬约束阶段的代价；四是蓝筹估值无论与自身历史纵向比较，还是和国际市场横向比较，都在低水位，股市自身系统性风险爆发的概率低。目前上证50的10倍市盈率远低于标普500(25.32倍)。

 

　　政策底难测，估值底也只有事后才能确认，取决于市场情绪和企业盈利变化的极限值水平。标普500市盈率最低和最高的极限值分别是1917年11月的5.31倍和2009年5月的123.73倍。前者是因市场情绪的恐慌，后者则是样本股总体盈利微薄，二者都出现在历史底部区域，这不仅仅是市场先生在搞怪。

 

　　不要盯着6124点喊“救市”

 

　　当下，A股估值底难测，一因主流机构对企业盈利增长的持续性存在普遍性焦虑。二因债券刚性兑付神话破灭带来的企业信用失锚。据估算，目前A股全市场约有1/10的股票存在爆仓风险，情况比股灾时更严重(假设40%质押率，140%平仓线)。今年三季度以来(截至9月26日)，已有33只债券共计375亿元资金出现违约，超过上半年。A股市场和金融市场均在深度优胜劣汰，蓝筹底或先于市场底出现。

 

　　欲寻底，先明顶。6124点，是沪综指历史巅峰，也是A股的惨痛教训，散户们至今仍在为此买单。沪综指从2005年6月6日的低位998点，上涨至2007年10月16日的6124点，飙升的不仅是股市估值，还有流通市值。以收盘点位计算，沪市A股平均市盈率由2005年6月6日的15.27倍升到2007年10月16日的71.44倍，对应的A股流通市值则由5901亿元升至60955亿元。

 

　　2006年和2007年是包括中石油等诸多权重股在内的IPO集中上市时期，这意味着未支付股改对价的众多权重IPO搭乘了股改牛市的便车，为日后的全流通负利埋下巨大隐患。由于国有股未曾大规模减持，承受大小非套现压力的更多是民企股，股权质押爆仓只不过是大股东被动减持的消极方式。

 

　　可以说，一级市场大小非获利过多，二级市场买进股票估值高股息回报少，才是散户普遍亏损的根源，与宏观经济好坏关联度很有限。

 

　　对宏观经济的好坏解释，体现为“楼市涨经济好”和“股市跌经济跌”的类二律背反现象，而房价涨地产股价跌的现象，更是楼市股市探戈舞中的吊诡一幕。截至今年8月，中国楼市本轮上涨周期长达39个月，继续刷新历史上涨周期最长纪录。而房地产板块指数点位回到2007年6月的水平，较历史峰值已是腰斩；地产股平均动态市盈率为13.35倍，较2015年6月12日的33.52倍缩水6成。各地房价不惧调控稳步上涨，地产A股时传救市仍杀估值，谁对谁错？你站在哪一边？