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第13 章 一些重要的财务分析指标(4)
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最近有消息说巴菲特正在减持这家公司的股票。尽管Handy&Harman 公司的隐蔽资产有着很大的升值潜力，但是看起来迄今为止这是巴菲特所有的股票投资中唯一一只投资业绩不佳的股票，但是如果黄金和白银的价格大幅上涨，那么这只股票也会随之大幅上涨。
除了黄金和白银之外还有很多种类的隐蔽资产，像可口可乐或者Robitussin 这种品牌本身就具有着巨大的价值，但在账面上根本没有反映出来。获得专利权的药品、有线电视的特许经营权、电视和广播电台也同样如此，所有这些资产都是采用原始取得成本入账，然后定期提取折旧，直到最后这些资产从资产负债表的资产项目中消失。
前面我已经提到过Pebble Beach 公司，这也是一家在房地产方面拥有大量真实价值远远超过账面价值的隐蔽资产型公司，至今我还在抱怨自己错过了这只好股票。像Pebble Beach 这样在房地产方面拥有大量远高于账面价值的隐蔽资产型公司随处可见，铁路公司可能是这方面最好的例子。正如我以前曾提到的，伯林顿北方公司、联合太平洋公司以及圣达菲南太平洋公司不仅拥有大量的土地，而且这些土地的账面价值几乎为零。
圣达菲南太平洋公司是加利福亚尼州最大的私有土地拥有者，拥有该州1亿英亩土地中的130万英亩。Nationwide公司在全国14个州拥有300万英亩的土地，这相当于罗得岛土地面积的4倍。另一个例子是CSX，一家东南部的铁路公司，1988年，CSX向佛罗里达州出售了80英里的铁路通行权，这块土地的账面价值几乎为零，但是这条铁路却价值1100万美元，在这项交易中，CSX公司保留了对这条铁路非高峰期的使用权，因此公司收入丝毫没有受到影响(在非高峰期进行货运业务)，并且这笔交易还给它带来了2.64亿美元的税后收入，这可真是一笔两全其美政府和公司双赢的交易啊。
有时你会发现一家石油公司或者一家炼油厂在地下储存了40 年的石油存货，其账面价值是以最初几十年前罗斯福执政时期购买时的成本入账的，仅库存石油一项资产的市场价值就超过了公司股票目前的市值，他们可以关闭加工厂、遣散工人，只靠出售储存的石油就能在45 秒钟的极短时间内为股东们赚到一大笔钱。把储存了很久的石油卖掉不会太难，这跟卖服装不一样，没有人会在意石油是今年开采的还是去年开采的，也没有人会在意它的颜色是紫红色的还是洋红色的。
几年前波士顿第五频道电视台的出售价格约为4.5亿美元，这是一个合理的市价，但是，这家电台最初获得经营许可证时，它在制作申请文件上大约花了25000美元，建发射塔花了大约100万美元，另外建造演播室花了100万～200万美元。这家电视台的全部家当最初的账面价值只有250万美元，后来这250万美元的账面价值还由于不断折旧不断减少。在第五频道被出售时，这家电视台的账面价值被低估了300多倍，或者说只有市场价值的1／300。
既然这家电视台已经易主，那么新的账面价值就要以4.5亿美元的购买价格为基础入账，因此账面价值与市价不符的情况将会就此消失。如果一家账面价值是250万美元的电视台的售价是4.5亿美元，那么会计上会把超过账面价值多支付的4.475亿美元叫做“商誉”。“商誉”作为资产记入新的主人账户中，最终它也会被逐年全部摊销，这将会创造出另一家潜在的隐蔽资产型公司。
20 世纪60 年代许多公司都严重夸大了自己的资产价值，在此之后对商誉的会计处理方法发生了变化，现在则恰恰相反，许多公司严重低估了自己的资产价值。例如，可口可乐公司为其灌装业务专门成立了一家新公司可口可乐灌装商控股公司(CocaCola Enterprise)，现在它的账面上记录的商誉价值为27 亿美元，这27 亿美元只是购买可口可乐饮料灌装特许经营权时所支付的超过厂房、存货以及设备成本的金额，它代表了这种特许经营权的无形资产价值。
依照现行的会计准则，在购买以后40 年间可口可乐灌装商控股公司必须把这笔商誉的账面价值全部摊销，然而现实中这种特许经营权的价值却在逐年上升。由于必须对商誉进行摊销，导致可口可乐灌装商控股公司本身的收益大幅缩水。1987 年这家公司报告的每股收益为63 美分，而实际上它另外还有50 美分的每股收益，只不过被用来摊销商誉了。可口可乐灌装商控股公司本身的经营状况比账面上记载的要好得多，而且特许经营权这笔隐蔽资产的价值也在逐年不断增长。
持有一种药品17 年的独家生产专利权也是一种有价值的隐蔽资产，如果持有专利的企业只是稍稍对该药品进行改进，那么拥有这项专利权的期限就可以再延长17 年，而这种盈利能力巨大的药品专利权的账面价值可能为零。当孟山都公司(Monsanto)收购了Seral 公司之后，就取得了纽特牌阿斯巴甜(NutraSweet)的专利权。纽特牌阿斯巴甜的专利权4 年后失效，尽管专利失效了但纽特牌阿斯巴甜仍然具有巨大的价值。孟山都公司用收益来摊销收购产生的商誉，收购后经过4 年的摊销，纽特牌阿斯巴甜在孟山都公司的资产负债表上记录的账面价值将会是零。
和可口可乐灌装商控股公司案例中的情况一模一样，当孟山都公司由于摊销某项资产而使报告收益相应减少时，公司的真实收益就被低估了。如果这家公司每股的真实收益为10 美元，但是它必须拿出2 美元来“抵消”由于摊销像纽特牌阿斯巴甜等资产而增加的费用，则导致财务报告上的每股收益只有8 美元。当公司不用再对收购纽特牌阿斯巴甜的专利权产生的商誉进行摊销时，每股收益就会增加2 美元。
此外，孟山都公司所有的研发费用也是以同样的方式冲销了公司的真实收益，导致公司报告收益低于真实收益，当有一天研究完成，研发费用停止列支，新产品投放市场，公司的收益就会爆炸性增长。如果你了解这种情况，那么你在这种公司的股票投资上就会拥有很大的独特优势。
在一家大型母公司全部或部分控股的子公司里也会隐藏着被严重低估的隐蔽资产。前面我们已经谈过的福特公司就是一个典型例子，另一个类似的例子是UAL 公司。在美国联合航空公司(United AirLines)改名为Allegis(大家不要把这个名字和什么野花和野草混为一谈)的这段短暂时期之前，UAL 公司是美国联合航空公司的母公司，是一家拥有多种业务的多元化控股集团。富达基金公司的航空业分析师布拉德刘易斯发掘出了这只隐蔽资产型公司股票。在UAL 公司下属的子公司中，希尔顿国际公司(Hilton International)价值10亿美元，赫兹租车公司(这家公司后来被一家由福特公司控制的合伙公司收购)价值13 亿美元，威斯汀大酒店(Westin Hotel) 价值14 亿美元， 旅行预订系统(travel reservation system)也价值10亿美元以上。扣除负债和税收，仅仅以上这些子公司的净资产价值之和就超过了UAL 公司股票的总市值，因此投资者购买了UAL 公司的股票实质上就等于不花一分钱就得到了世界上最大的航空公司之一。富达基金公司大量买入了UAL 公司的股票，这只股票让我们赚了一倍。
当一家公司拥有另外一家独立公司的股份可能也是一项隐蔽资产，就像雷蒙德公司(Raymond Industries) 拥有Teleco石油公司(Teleco Oilfield)的股票就是一项隐蔽资产。熟悉这两家公司情况的人都会发现，雷蒙德公司的股价是每股12美元，根据雷蒙德公司持有的Teleco石油公司的股权价值，每股雷蒙德公司股票相当于价值18 美元的Teleco石油公司的股票。购买一股市价12 美元的雷蒙德公司股票相当于得到了市值同样为12 美元的Teleco 石油公司的股票以及额外的6 美元。对这两家公司做过认真研究的投资者就会买入雷蒙德公司的股票，这样不但得到了同样市值的Teleco石油公司的股票，还得到了额外的6 美元，而那些没有认真研究的投资者则会付出18 美元的代价买入Teleco石油公司股票，这样做与以每股12 美元买入雷蒙德公司的股票相比得到的价值是相同的但成本却高了6 美元，这种一正一反差别巨大的事情经常会发生。
在过去几年中，如果你对杜邦公司很感兴趣，你可以通过购买Seagram 公司的股票来用一个比较便宜的成本得到杜邦公司的股票，因为Seagram 公司持有杜邦公司总流通股本数的25％，Seagram 公司持有的杜邦公司股票是被低估的隐蔽资产。类似地，Beard 石油公司(现在叫做Beard Company)的股价是8 美元，每股股票之中包含着一家叫做USPCI公司的价值12 美元的股票，在这项股票交易中，你买入一股Beard 石油公司的股票，就可以不花一分钱得到Beard公司所有的钻井架和采油设施，还能额外得到4 美元。
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