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第13 章 一些重要的财务分析指标(7)
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开始时，A 公司股价每股20美元(相当于每股收益1美元乘以20 倍市盈率)，到了第10 年末时股价为每股123.80美元(相当于每股收益6.19美元乘以20倍市盈率)。B 公司开始每股的价格为每股10美元(相当于每股收益1美元乘以10倍市盈率)，期末的价格为每股26美元(相当于每股收益2.60美元乘以10倍市盈率)。
即使由于投资者怀疑A 公司无法维持它的高增长率使A 公司的市盈率由20 倍下降到15倍，它的股票在第10 年末时仍然能够达到每股92.85 美元。不论是20倍或15倍的市盈率持有A公司的股票都要比持有B公司的股票的投资收益高得多。
如果我们假设A 公司每股收益增长率为25％，那么第10 年它的每股收益将会是9.31美元。即使以比较保守的15 倍市盈率估算，股价也会达到每股139美元(请注意，我并没有采用30％或者更高的收益增长率进行估算，那么高的收益增长率一般很难持续保持3年，更不可能保持10年了)。
简而言之，高收益增长率正是创造公司股票上涨很多倍的大牛股的关键所在，也正是在股票市场上收益增长率为20％的公司股票能给投资者带来惊人回报的原因所在，特别是经过几年的较长时间之后。沃尔玛公司和The Limited 公司的股票10年间能上涨那么高绝非偶然，所有这一切都建立在公司收益以复利方式快速增长的基础之上。
13.13 税后利润
现在无论去哪里你都会听到有人在说“底线”(bottom line)。“底线是什么?”成了体育运动、商业活动甚至求爱中的一句口头禅，但是在股票投资中真正的底线是什么呢？它是指损益表底部最后一个数字，即税后利润。
在我们当今的社会上，大多数人常常错误地估计公司的盈利能力。我看过一份调查报告，访问大学生和其他一些年轻人，让他们猜测一下公司的平均利润率是多少，他们猜测是20％～40％。正确的答案是，在过去几十年里公司平均利润率仅仅只有5％左右。
税前利润，或者税前利润率(pretax margin)是我分析公司的一个工具。公司每年销售收入减去所有的成本，包括折旧费和利息费用，就是税前利润。1987年福特汽车公司的销售收入是716亿美元，税前利润是73.8亿美元，因此税前利润率是10.3％。零售商的税前利润率要比制造商更低，一家优秀的超级市场或药店连锁公司的税前利润率，比如Albertson’S公司，也只有3.6％。另一方面，制造生产高利润药品的公司，例如默克公司，税前利润率通常能够达到25％甚至更高。
因为不同行业的平均税前利润率水平差别很大，所以不同行业的公司进行税前利润率比较并没有太大的意义。比较有用的做法是对同一行业内的不同公司的税前利润率进行比较。根据税前利润率的定义可以推断，税前利润率最高的公司的经营成本最低，而经营成本最低的公司在整个行业都不景气时存活下来的机会更大。
我们假定A 公司的税前利润率为12％，B公司的税前利润率只有2％。假定这两家公司都面临业务增长缓慢的困境，为了把产品卖出去两家公司都被迫降价10％，它们的销售额也同样下降了10％。A 公司现在的税前利润率为2％，仍然能够赚钱，而B公司却已经发生了亏损，税前利润率为负的8％，它已经成为一家生存前景堪忧的危险公司了。
如果不拘泥于技术性细节问题的话，那么在评估公司在困境中的生存能力时，税前利润率是另外一个值得考虑的指标。
这里也许有一个复杂难懂的地方，那就是在行业复苏阶段，公司业务好转，行业内税前利润率最低的公司将会成为最大的黑马。我们来看看下面两家目前销售收入都是100 美元的公司在业务好转前后税前利润发生了什么样的变化。
在业务恢复好转的过程中，A 公司的税前利润增长了将近50％，而B公司的税前利润则增长了3倍还要多，这可以解释为什么原来处于灾难边缘的不景气公司在业务反弹时能够摇身一变为一只大黑马股票。这种乌鸦变凤凰的现象一再发生在汽车行业、化学工业、造纸业、航空业、钢铁业、电子行业以及非铁材料行业。目前萧条的行业中，例如疗养院、天然气公司以及零售业，也存在着具有这种潜力的大黑马。
因此你应该这样选股：如果你决定不管行业是否景气都打算长期持有一只股票，那么你就应该选择一家税前利润率相对较高的公司；如果你打算在行业成功复苏阶段持有一只股票，你应该选择一家税前利润率相对较低的公司。
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